Bce, doppio bazooka su Pepp e QE: l'aiutino di Lagarde ai Paesi europei

Il mercato non aveva particolari aspettative dalla riunione di ieri della Bce, che ha infatti confermato la politica attuale. Più importante era la conferenza stampa, dove era invece atteso un segnale circa ulteriori future misure di sostegno all’economia, da annunciare nel prossimo appuntamento di dicembre.

E così è stato con un’inusuale, per la liturgia fin qui seguita da Eurotower, anticipazione che tra 6 settimane verranno annunciati cambiamenti al mix di politiche monetarie in essere. E’ un importante cambiamento alla politica fin qui seguita da tutti gli Euro-Governatori (il mantra era “la BCE non si impegna a priori”). Invece questa volta viene formalmente annunciata una futura decisione in senso ulteriormente espansivo.

Un segno che Christine Lagarde sta cominciando a maturare un proprio stile, non solo di comunicazione ma anche di guida del Direttorio? Il tempo lo dirà; in fondo proprio in questi giorni si celebra il suo primo anniversario alla guida di Eurotower. Non è mancata la domanda di una giornalista al riguardo e, con benvenuto candore, la presidente ha ammesso che questi mesi, oltre ad essere passati velocissimi, siano stati “quite a ride”. Una bella corsa, e come darle torto.

Per ora annotiamo che, rispetto alle attese di un semplice “segnale” di intenzione ad agire in senso ulteriormente espansivo, abbiamo un chiaro annuncio di prossimi cambiamenti su un ampio spettro di strumenti monetari. Sono sfumature di forma che nascondo cambiamenti sostanziali. L’esplicita menzione della presidente BCE al un mix di “tutti gli strumenti” fin qui utilizzati è un segnale che verranno modificati non solo il PEPP (il piano di acquisti di bonds per combattere la recessione pandemica, finora utilizzato per meno della metà della sua capienza), ma anche l’altro strumento di QE (l’APP, Asset Purchase Program), pensato per contrastare lo scenario di bassa inflazione, che per ammissione della presidente rimarrà con noi ancora fino ad almeno inizio 2021.

L’esplicito riferimento al debole andamento della domanda di credito fa supporre anche qualche cambiamento al TLTRO, il piano di agevolazione per il rifinanziamento dei crediti bancari. E’ molto probabilmente da escludere, invece, un nuovo taglio del costo del denaro: con i tassi negativi è ormai chiaro che con un ulteriore taglio gli effetti collaterali negativi (peggioramento della redditività bancaria e quindi incentivo a ridurre gli affidamenti) sarebbero maggiori dei benefici. Più facile incentivare le banche a prestare allargando l’orizzonte temporale del rifinanziamento e/o agendo sugli sconti applicati all’ammontare di credito che viene presentato come collaterale per il rifinanziamento.

E’ quindi probabile che tra 6 settimane vedremo cambiamenti ad un mix di strumenti, soprattutto nel senso di maggiori acquisti (e ben oltre la scadenza di giugno 2021) per quanto riguarda il PEPP, un aumento e/o estensione del programma di APP e un possibile contestuale ulteriore ampliamento temporale, e qualitativo, del TLTRO3. Probabilmente per il mercato la cosa più apprezzata sarebbe un’estensione dell’APP. dato che il PEPP verrà ritirato, una volta che la pandemia verrà messa sotto controllo, grazie ai vaccini. Mentre il QE serve soprattutto per contrastare le aspettative riguardo la disinflazione, e quelle persisteranno anche oltre la seconda metà del 2021. Inoltre l’estensione del Piano di Acquisti segnalerebbe ai governi che Francoforte rimane pronta a sostenere le maggiori spese fiscali.

Non a caso su questo punto Christine Lagarde ha nuovamente “implorato” tutti i governi (e Bruxelles) a sostenere l’economia con politiche fiscali fortemente espansive, confermando una volta di più la visione ampiamente condivisa dal mercato che per una piena efficacia delle misure a sostegno dell’economia serve un’azione concertata di politica economica e di bilancio da parte degli Stati membri. 

Quali le conseguenze di tali annunci per i mercati? L’indebolimento dell’Euro sembra essere più figlio della ritrovata forza del Dollaro (tipica nelle fasi di aumento dell’incertezza) e dovrebbe essere temporaneo: i dati sul PIL americano del terzo trimestre lasciano pensare a maggiori possibilità di reflazionare l’economia USA e ciò nel medio termine dovrebbe portare ad un nuovo indebolimento del biglietto verde, soprattutto se a Bruxelles proseguiranno le incertezze relative all’implementazione del Recovery Fund.

I tassi d’interesse dovrebbero rimanere sempre bassi, e probabilmente più bassi da noi che Oltreoceano, grazie alla continua promessa di abbondante liquidità fornita dalla BCE (e gli annunci di ieri ne sono un’ulteriore conferma) e dalle altre banche centrali. Nell’immediato, per le borse contano di più le attese per le elezioni americane, e la conseguenza che tale esito avrà sul futuro nuovo piano di stimolo fiscale. Per il medio termine invece, conterà l’orizzonte temporale con cui usciremo dalla pandemia, mentre la brillantezza della ripresa dipenderà dall’efficacia dei piani di stimolo economico.

Per concludere, quindi, direi che la riunione di ieri di Francoforte è stata sostanzialmente in linea con le attese del mercato, e non modifica il quadro di riferimento attuale in cui si muovono i mercati. Al margine, sembra essere di sostegno per le borse, che hanno fin qui affrontato una settimana complicata, con lo storno degli ultimi giorni dovuto soprattutto all’effetto combinato di due fattori: la presa di coscienza da parte degli investitori che il contagio rimarrà con noi ancora qualche mese (mentre prima si pensava che con l’anno nuovo tutto sarebbe finito), e le incertezze legate ai continui rinvii del piano fiscale americano. 

*strategy advisor di Swan Asset Management