Bce, l’analisi in vista della riunione del prossimo 23 luglio
La Banca centrale europea (BCE) dovrebbe mantenere invariati i tassi di interesse al 2,25% nella riunione di questo giovedì. Una decisione ampiamente attesa: dopo il rialzo di giugno e la firma del memorandum d’intesa di Islamabad, i mercati hanno infatti ridimensionato le aspettative di un ulteriore inasprimento della politica monetaria nel breve termine.
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È un problema di inflazione più che di crescita
Nell’Eurozona l’inflazione è scesa al 2,8%, sorprendendo al ribasso rispetto alle attese, soprattutto grazie al temporaneo calo dei prezzi del petrolio. Una notizia positiva, ma potenzialmente fuorviante: quando si parla di costi dell’energia, le buone notizie possono durare quanto un “cessate il fuoco”. Con la ripresa delle tensioni geopolitiche, il Consiglio direttivo della Bce si trova ad affrontare un rischio su due fronti: da un lato, il ritorno di pressioni inflazionistiche legate all’aumento dei prezzi dell’energia; dall’altro, un indebolimento della crescita economica. Il Brent è tornato intorno ai 90 dollari al barile, mentre le stime del consensus sulla crescita dell’Eurozona per il 2026 sono state riviste allo 0,5%, ben al di sotto dello scenario di base della BCE, che prevede una crescita dello 0,8%.
Gli ultimi dati sull’inflazione si sono rivelati più contenuti rispetto alle attese degli economisti della BCE, grazie al temporaneo allentamento delle pressioni sui prezzi dell’energia favorito dal cessate il fuoco di giugno. I mercati, tuttavia, restano prudenti e continuano a prezzare uno scenario di inflazione persistentemente elevata. Sebbene lo scenario di base della BCE preveda un ritorno dell’inflazione al target del 2% entro il secondo trimestre del 2027, le aspettative di mercato rimangono molto più vicine allo scenario avverso delineato dall’istituto, che ipotizza un’inflazione intorno al 4% tra la fine del 2026 e l’inizio del 2027.
È quindi probabile che Christine Lagarde faccia ricorso consueta strategia difensiva: un’economia che continua a dimostrare resilienza, effetti indiretti da monitorare attentamente e il rischio che l’aumento del prezzo del petrolio alimenti le richieste salariali, propagandosi poi al resto dell’economia. Secondo le ultime proiezioni della BCE, questi effetti indiretti inizierebbero a manifestarsi a partire dal terzo trimestre del 2026.
Per il momento, la BCE sembra attribuire maggiore importanza ai rischi per l’inflazione che a quelli legati a un rallentamento della crescita. Dati sull’inflazione più moderati offrono al Consiglio direttivo margini sufficienti per mantenere i tassi invariati a luglio, ma non abbastanza da escludere un nuovo rialzo a settembre, soprattutto considerando che il bilanciamento dei rischi sull’inflazione continua a essere orientato verso l’alto.
La riunione di luglio dovrebbe quindi rappresentare essenzialmente una fase di attesa. Settembre rappresenterà il vero momento di svolta in materia di politica monetaria, con i mercati che attualmente attribuiscono una probabilità superiore all’80% a un ulteriore aumento dei tassi.
Entro allora, la BCE disporrà di un nuovo quadro previsionale con cui rivalutare lo scenario macroeconomico e fondare la propria decisione su basi più solide. Nell’attuale contesto geopolitico, caratterizzato da forte volatilità, guadagnare tempo non rappresenta più soltanto un atteggiamento prudente: è diventato uno strumento di politica monetaria a tutti gli effetti.
Implicazioni per il mercato obbligazionario: preferenza per la parte centrale della curva
Nel mercato obbligazionario dell’Eurozona riteniamo che il segmento della curva compreso tra i 2 e i 5 anni offra oggi il miglior profilo rischio-rendimento. Attualmente i mercati scontano oltre due rialzi dei tassi nei prossimi dodici mesi, ipotizzando un tasso di riferimento della BCE al 2,75%, destinato poi a rimanere sostanzialmente invariato per un periodo prolungato.
A nostro avviso, questo scenario appare eccessivamente restrittivo rispetto al livello che riteniamo più coerente con il tasso neutrale. Se il tasso di riferimento della BCE dovesse attestarsi più vicino al 2%, come riteniamo probabile, le attuali valutazioni di mercato lascerebbero spazio a una significativa revisione al ribasso delle aspettative sui tassi. In questo contesto, il tratto intermedio della curva dei rendimenti rappresenta il punto di maggiore interesse, grazie alla combinazione di un carry interessante, valutazioni favorevoli e del maggiore potenziale di beneficiare di un’evoluzione della politica monetaria meno restrittiva rispetto a quanto oggi incorporato dai mercati.