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Economia

di Angelo Baglioni*

I dati sull’economia reale segnalano una forte contrazione dell’attività economica in Italia e una congiuntura debole in tutta l’area euro, persino in Germania. In questo quadro, si osserva una continua contrazione dei flussi di credito all’economia: nel 2012, i prestiti alle imprese sono calati dell’1,3 per cento nell’area euro e del 2,2 per cento in Italia. Molti pensano che la politica monetaria dovrebbe fare di più per favorire una inversione di tendenza del ciclo economico. In realtà, la Bce ha già fatto molto, e difficilmente potrebbe fare di più.

LA LIQUIDITÀ È ABBONDANTE…

A partire dall’autunno del 2008, la Bce ha fornito alle banche liquidità in misura illimitata, attraverso le operazioni “a rubinetto”: le banche possono avere tutti i soldi che vogliono, a tasso fisso. La scadenza dei prestiti, tradizionalmente settimanale, è stata progressivamente allungata fino ai tre anni con le operazioni Ltro (Long Term Refinancing Operations). I criteri di accettazione del collaterale (le garanzie che le banche devono presentare alla Bce per ottenere i prestiti) sono stati via via allentati, fino ad accettare i prestiti bancari alle imprese. I tassi d’interesse sono stati ridotti fino allo 0,75 per cento. La liquidità è così abbondante che le banche europee hanno restituito anticipatamente un quinto dei prestiti a tre anni ricevuti un anno fa, riducendo allo stesso tempo in misura consistente i loro depositi presso la Bce. Di fronte a questi fatti, continuare a pensare che la contrazione del credito sia un problema di scarsa liquidità equivale ad avere le fette di salame sugli occhi.

…MA NON ARRIVA ALLE IMPRESE

Si dirà: sì, le banche hanno tanti soldi, ma non li prestano alle imprese. La ragione fondamentale per cui non lo fanno è perché la loro avversione al rischio è salita molto con l’aggravarsi della crisi economica. In passato non siamo stati teneri con le banche, ma bisogna riconoscere che in questo caso qualche ragione ce l’hanno. I dati sulle sofferenze (prestiti dati a imprese che poi non sono in grado di restituirli) segnalano che effettivamente il rischio di credito è aumentato, come è naturale che sia nel bel mezzo di una crisi come quella attuale: il rapporto sofferenze/impieghi è in costante crescita nell’ultimo biennio. Non ci si può quindi stupire che i banchieri siano diventati più prudenti. Inoltre, bisogna tenere presente che il calo dei flussi di credito riflette anche una debolezza della domanda, oltre a un irrigidimento dei criteri di offerta.

FUNDING FOR LENDING

La banca centrale non può imporre alle banche di prestare soldi alle imprese. Può introdurre incentivi, ma non è detto che funzionino. Sono state avanzate diverse soluzioni. Alcune si ispirano alla recente esperienza inglese, che va sotto il nome di “funding for lending”. Nel luglio dello scorso anno, la Bank of England ha introdotto un nuovo strumento: prevede che le banche possano prendere a prestito dalla BoE a un tasso d’interesse basso se dimostrano che stanno aumentando i prestiti all’economia; viceversa, se i prestiti di una banca diminuiscono, allora il tasso applicato dalla BoE aumenta progressivamente. Un prezzo decrescente nella variazione dei volumi di prestiti bancari erogati ha la chiara finalità di incentivare le banche a prestare di più.
Forse è un po’ presto per dire se il programma inglese è efficace, ma le prime evidenze non sono incoraggianti. I dati della BoE (Trends in Lending, gennaio 2013) segnalano che i prestiti alle imprese sono ancora in diminuzione (nel trimestre terminato a novembre). Le cose sembrano andare meglio per i mutui immobiliari (che nello stesso trimestre sono in crescita). Se le evidenze preliminari verranno confermate, potremo dire che il piano inglese non è stato un successo, e le ragioni vanno ricercate in quanto detto prima: avversione al rischio delle banche e calo della domanda di prestiti. Il pricing ingegnoso introdotto dal BoE non sembra in grado di contrastare questi fattori.

SPREAD DIMEZZATO

Nella fase più acuta della crisi del debito sovrano (2011), lo spread molto alto tra titoli di Stato italiani e tedeschi segnalava la presenza di un forte rischio paese, che si rifletteva negativamente sulla capacità di raccolta delle banche. Questa difficoltà, a sua volta, si trasmetteva alle imprese e alle famiglie, attraverso una minore offerta di credito. La Bce aveva lanciato, nel 2010, un piano di acquisto di titoli di Stato denominato Smp (Securities Market Programme). Quel programma era inefficace, perché era accompagnato dall’annuncio sbagliato: gli acquisti erano destinati a essere temporanei e limitati. Tuttavia bisogna riconoscere che Mario Draghi ha impresso una svolta decisiva durante l’estate scorsa, abbandonando il programma Smp e adottando il nuovo Omt (Outright Monetary Transactions), con il quale gli acquisti di titoli di Stato sono diventati potenzialmente illimitati. Gli effetti dell’annuncio sono stati notevoli: lo spread italiano si è pressoché dimezzato. Adesso questo risultato è stato rimesso in discussione dall’esito delle elezioni. Proprio nel momento in cui lo spread si sta riallargando a causa dell’incertezza politica, l’Italia non può accedere allo “scudo anti-spread”. L’attivazione del programma Omt presuppone infatti un accordo tra il fondo di stabilità europeo (Esm) e un Governo italiano pienamente legittimato e stabile, in grado di prendere impegni pluriennali; al momento non si vede nulla del genere. L’instabilità politica sta quindi già costando cara allo Stato italiano.

CONCLUSIONE: LA BCE NON PUÒ FARE TUTTO

Possiamo chiedere alla Bce di fare di più? Sul piano della gestione della liquidità e dei tassi d’interesse sembra proprio di no. Una ulteriore limatura dei tassi d’interesse non risolverebbe i problemi appena illustrati. Peraltro, i tassi del mercato monetario sono già ben più bassi di quello di policy, grazie alla abbondante liquidità: il tasso overnight è a 7 punti base contro i 75 del tasso ufficiale. Di fatto quindi la politica monetaria è già più espansiva di quanto si potrebbe pensare guardando il tasso d’interesse ufficiale. Rimane restrittiva solo per quanto riguarda il tasso di cambio, che ha subito un marcato apprezzamento negli ultimi sei mesi (anche grazie al fatto che la prospettiva di un break-up dell’area euro si è allontanata). Tuttavia imbarcarsi in una politica del cambio aggressiva genera il rischio di tensioni e ritorsioni a livello internazionale. I Governi europei hanno lo strumento per farlo, visto che il Trattato UE (art. 219) lascia al Consiglio europeo la responsabilità di definire una eventuale politica del cambio. Ma nel recente G20 hanno dichiarato che si guardano bene dal farlo.  L’amara verità è che la politica monetaria non può fare tutto. Solo se e quando le altre politiche (di bilancio, del lavoro, eccetera) avranno trovato il modo per invertire il ciclo economico, i flussi di credito ripartiranno. Si dirà che in questo modo il sistema bancario non fa altro che assecondare, o addirittura amplificare, le fasi alterne del ciclo. È vero, e non può che essere così. L’avversione al rischio gioca in questa direzione. La stessa regolamentazione è pro-ciclica, a cominciare dai requisiti patrimoniali. Si possono introdurre correttivi per limitare la pro-ciclicità. Ma pensare di estirparla del tutto è solo un’illusione.

*Lavoce.info

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