Mid-term USA: la volatilità può creare opportunità

Mid-term USA: la volatilità può creare opportunità

Le elezioni di mid-term USA del 3 novembre arrivano in un contesto macro complesso, caratterizzato da un’economia ancora resiliente e da un ciclo degli utili societari solido, ma anche da crescenti pressioni sui mercati obbligazionari, con il Treasury decennale vicino al 5%, il petrolio sopra i $100 al barile, una Fed nuovamente restrittiva e un deficit federale intorno al 6% del PIL.

Non riteniamo tuttavia che il voto sia il principale fattore di pressione sui rendimenti obbligazionari. La nostra lettura è che il rialzo dei tassi sia guidato soprattutto dalla forza dell’economia americana (con una crescita del PIL del terzo trimestre stimata al 3.5% annualizzato – GDPNow FED di Atlanta), più che da un’inflazione fuori controllo: le aspettative di lungo periodo restano ancorate e non emergono significativi effetti di secondo round sui salari.

A questo si aggiungono pressioni strutturali sul mercato obbligazionario: il crescente fabbisogno di finanziamento del Tesoro americano, una domanda estera di Treasury meno solida e l’accelerazione delle emissioni corporate degli hyperscaler per finanziare gli ingenti investimenti nell’intelligenza artificiale, che aumentano la competizione per il capitale disponibile. Il risultato elettorale potrà incidere sulle prospettive fiscali e sul premio per il rischio del debito americano, ma saranno soprattutto crescita, Fed ed equilibrio tra domanda e offerta di obbligazioni a determinare la traiettoria dei rendimenti e, di conseguenza, le valutazioni degli asset finanziari.

In questo contesto, manteniamo una visione moderatamente positiva sui mercati azionari, sostenuta dalla solidità degli utili e dal ciclo di investimenti in tecnologia e infrastrutture. Al di là dei massimi toccati da diversi indici nelle ultime settimane, una parte significativa del mercato ha già attraversato una correzione, con il rialzo concentrato su un numero ristretto di titoli.

Riteniamo che un progressivo ampliamento della partecipazione al rialzo possa rappresentare un importante elemento di sostegno nei prossimi mesi. Riteniamo che eventuali fasi di volatilità legate al voto possano offrire opportunità di acquisto, con una preferenza per Europa e Italia rispetto agli Stati Uniti, grazie a valutazioni più interessanti.

Scenari

Le aspettative di mercato indicano un significativo vantaggio dei Democratici nella corsa alla Camera e una competizione più aperta al Senato. Le previsioni riflettono anche uno scenario di maggioranza democratica in entrambe le camere, sebbene le dinamiche elettorali locali possano ancora riservare sorprese.

Scenario	Probabilità	Implicazioni di policy	Mercati
Congresso democratico (Camera + Senato)	~60%	Agenda legislativa di Trump bloccata, minore spazio per stimoli fiscali e rischio di stretta fiscale involontaria nella fase di transizione (lame duck), con possibili effetti negativi sulla crescita.	Volatilità di breve; curva Treasury più piatta, premio a scadenza in calo; nel medio periodo positivo per i settori sensibili ai tassi e per l’Europa
Governo diviso (Camera dem, Senato rep)	~30%	Stallo legislativo, Trump governa per ordini esecutivi; nomine (anche alla Fed) ancora nelle mani del Senato repubblicano	Lo scenario storicamente più favorevole alle Borse; effetto limitato sui tassi
Conferma repubblicana di entrambe le Camere	~10%	Continuità: politica fiscale espansiva, deregolamentazione, spinta su AI ed energia, possibile ricorso a dazi settoriali, in un quadro però ridimensionato dalla sentenza della Corte Suprema	Bene ciclici e capex AI nel breve; tassi lunghi e deficit più alti; permane qualche incertezza per l’export europeo, ma con rischi tariffari più contenuti.

* Simulazioni Equita. Valori puramente indicativi.

Per questo motivo, non darei per chiusa la partita del Senato. Se alla Camera il ribaltone è considerato quasi scontato, al Senato i sondaggi tradizionali vedono una corsa leggermente più in bilico, con diversi seggi incerti (anche se le previsioni sono più ottimiste per i Democratici). Per questo uno scenario di governo diviso, con Camera democratica e Senato repubblicano, merita la stessa attenzione del successo pieno dell’opposizione.

In questa configurazione la Camera bloccherebbe nuove leggi di spesa e tagli fiscali e userebbe i suoi poteri di indagine. Il Senato resterebbe però in mano repubblicana, e con esso le conferme delle nomine, compresi i nuovi governatori della Fed: i timori sull’indipendenza della banca centrale non si attenuerebbero. Trump continuerebbe a governare soprattutto per ordini esecutivi, come già fa. I passaggi obbligati, cioè bilancio federale, spesa per la difesa e tetto del debito, diventerebbero terreno di negoziazione serrata, con un rischio più alto di rinvii, finanziamenti provvisori e shutdown rispetto a un Congresso controllato da un solo partito. Più sottili sono le maggioranze, più lunghe tendono a essere le trattative. Va poi ricordato che Trump mantiene ampi poteri esecutivi, soprattutto in politica estera e commerciale, sebbene le recenti pronunce giudiziarie abbiano ridimensionato i margini di intervento unilaterale sui dazi. Le procedure di rimborso già avviate e i vincoli legali rendono meno probabile una nuova escalation tariffaria generalizzata, pur lasciando spazio a interventi mirati su specifici settori e Paesi.

Oltre il voto: la corsa all’AI e l’energia

Due fattori peseranno sui mercati nei prossimi mesi più dell’esito delle midterm. Il primo è la priorità strategica che Washington attribuisce all’intelligenza artificiale. Il segretario al Tesoro Bessent lo ha detto senza giri di parole: nulla conta se la Cina vince la corsa all’AI. Per gli USA la rivoluzione dell’AI non serve solo a sostenere la crescita e a mantenere il primato economico. È la condizione per preservare anche il primato militare. Su questo punto c’è un consenso che attraversa i due partiti: anche ex funzionari delle amministrazioni Trump e Biden concordano sulla necessità di una spinta tecnologica (AI) e energetica per vincere la competizione con Pechino.

La conseguenza per i mercati è rilevante. Con un debito vicino al 100% del PIL e un deficit intorno al 6%, gli USA non possono lasciare che i tassi lunghi salgano in modo disordinato fino a soffocare questo ciclo di investimenti. Il Tesoro ha fatto capire di essere pronto a intervenire per impedire un rialzo disordinato dei tassi lunghi. La via d’uscita più probabile resta abbassare i tassi reali e spostare il finanziamento del fabbisogno sulla parte breve della curva. Questo riduce, a nostro avviso, la probabilità di una correzione marcata degli indici azionari, chiunque controlli il Congresso. Un Congresso democratico potrà chiedere più trasparenza e più tutele sui costi energetici dei data center, ma difficilmente frenerà una corsa considerata di sicurezza nazionale.

Il secondo fattore è l’energia e lo scenario geopolitico, che rimane complesso e caratterizzato da elevata incertezza, soprattutto per le tensioni in Medio Oriente e il protrarsi del conflitto tra Russia e Ucraina, con possibili ripercussioni sui prezzi dell’energia e sull’inflazione. La nostra visione resta tuttavia di cauto ottimismo: riteniamo che i crescenti costi economici e politici dei conflitti possano favorire nei prossimi mesi una graduale de-escalation e l’apertura di soluzioni negoziali. Uno scenario che, se confermato, contribuirebbe ad allentare le pressioni sui mercati energetici e a sostenere la fiducia degli investitori.

Azionario: volatilità di breve, ma fondamentali solidi e valutazioni ragionevoli

Separerei il “rumore” elettorale dal ciclo. Il voto di midterm ha storicamente funzionato come un evento di “chiarimento” dell’incertezza politica. Storicamente, i mesi successivi alle elezioni di metà mandato americane sono stati caratterizzati da una performance positiva dei mercati azionari, sia negli Stati Uniti sia in Europa, con rialzi spesso significativi.

Il governo diviso, in particolare, è storicamente un contesto costruttivo per le Borse: meno leggi significano meno sorprese. Attenzione però al brevissimo: nelle due settimane dopo il voto anche questo scenario ha storicamente coinciso con piccole prese di profitto, perché i mercati devono prezzare mesi di negoziati su bilancio e tetto del debito.

Ci sono poi i fondamentali. La stagione delle trimestrali sta confermando una crescita degli utili robusta, sostenuta dal ciclo di investimenti in intelligenza artificiale, difesa, infrastrutture e reshoring. E le valutazioni europee restano ragionevoli: Wall Street tratta a circa 19x gli utili attesi a dodici mesi, l’Eurozona a 14x, Piazza Affari intorno a 12x.

La nostra view resta moderatamente positiva sull’azionario e un’eventuale debolezza post-elettorale andrebbe usata per accumulare, con una preferenza per Europa e Italia rispetto agli Stati Uniti per ragioni di valutazione. Le nostre convinzioni settoriali per i prossimi mesi:

• Ciclici rispetto ai difensivi. Banche, Capital Goods e materie prime mostrano un momentum degli utili in accelerazione. Sulle utility manteniamo invece cautela, per l’incertezza su possibili interventi regolatori se i prezzi dell’elettricità dovessero restare elevati a lungo.
• Banche italiane. Il livello dei tassi continua a sostenere il margine di interesse, le valutazioni restano ragionevoli e la remunerazione degli azionisti è elevata. Sul risparmio gestito riteniamo eccessive le preoccupazioni per una possibile disruption da parte dell’AI: FinecoBank e Banca Mediolanum sono i nostri titoli preferiti.
• AI ed elettrificazione. Restiamo positivi sui beneficiari degli investimenti in AI lungo tutta la catena del valore, dai cavi e dalle infrastrutture elettriche (Prysmian) ai semiconduttori (STMicroelectronics, Technoprobe). Un Congresso democratico potrebbe introdurre più controlli su permessi e costi energetici dei data center, ma ci aspettiamo che questo rallenti solo marginalmente l’espansione, senza fermarla: la politica sull’AI resta largamente bipartisan.
• Selettività su software e servizi IT. Privilegiamo i leader nei rispettivi segmenti, in particolare le società che abilitano l’adozione dell’AI e quelle per cui il mercato ha scontato in modo eccessivo il rischio di cannibalizzazione da parte delle soluzioni AI. Segnaliamo Reply, Sesa e Moltiply.
• Reti e difesa come trend strutturali. Il deficit di potenza dei data center, la scarsità di rame e gli investimenti europei in infrastrutture e difesa sostengono cavi, reti e difesa. Il rafforzamento della spesa militare in Europa e la crescente attenzione alla sicurezza strategica danno visibilità alla crescita del settore, dove confermiamo il posizionamento forte di Leonardo, Fincantieri e Avio.
• Ancora cautela su consumi e lusso. Inflazione e rialzo dei tassi pesano sui consumi in generale. Nel lusso si aggiunge la debolezza della domanda cinese, con segnali di rallentamento nei mesi estivi da parte di diversi operatori. I nostri titoli preferiti restano Brunello Cucinelli nel lusso, grazie al posizionamento di fascia alta, e Campari nel food & beverage, grazie alla forza degli aperitivi. Nell’healthcare, siamo positivi su Amplifon e DiaSorin.
• Energia, Commodity e Oro da sovrappesare, anche come copertura dai rischi geopolitici e trend di monetizzazione del debito pubblico USA.

In uno scenario democratico, tra i potenziali beneficiari europei ci sono i settori sensibili ai tassi (materiali da costruzione, rinnovabili, società del risparmio gestito) e più esposti alle tariffe americane. Il beneficio sul fronte commerciale potrebbe tuttavia essere limitato, considerando che le recenti decisioni giudiziarie hanno già ridimensionato alcune misure tariffarie. Una conferma repubblicana premierebbe invece la filiera degli investimenti in data center e le attività esposte alla deregolamentazione energetica, senza necessariamente comportare un significativo peggioramento delle condizioni per l’export europeo.

Obbligazionario: il voto passa dai tassi a lungo termine

Un Congresso democratico rende meno probabili nuove manovre espansive: meno deficit incrementale, meno emissioni, un premio a termine più basso. La storia va nella stessa direzione: dopo un voto che consegna il Congresso all’opposizione di un Presidente repubblicano, la curva americana si è tipicamente appiattita con tassi lunghi in lieve calo. Un Senato democratico avrebbe un effetto aggiuntivo non trascurabile: ogni nuovo governatore della Fed dovrebbe passare dalla sua conferma, attenuando i timori sull’indipendenza della banca centrale.

Con un governo diviso l’effetto sui tassi sarebbe più contenuto. Lo stallo impedirebbe nuove manovre espansive, ma senza aprire la strada a una revisione del fisco, e le nomine alla Fed resterebbero sotto il controllo di un Senato allineato al Presidente. Il premio a termine resterebbe quindi più elevato che nello scenario di vittoria piena dei Democratici. Il passaggio più delicato sarebbe il tetto del debito: un Congresso spaccato rende l’accordo più difficile e una trattativa portata fino all’ultimo giorno potrebbe riaccendere la volatilità sui Treasury nel corso del 2027.

Non bisogna però attendersi miracoli. Il deficit americano è comunque atteso in salita, verso il 6.4% del PIL nel 2027, perché la spesa per interessi e quella obbligatoria corrono da sole. Nell’autunno 2027 tornerà inoltre il tema del tetto del debito. Il vero driver dei tassi resta la Fed: quasi tutto il rialzo del decennale da inizio anno si spiega con il riprezzamento dei Fed Funds. Su questo fronte vediamo segnali di esaurimento: il mercato è arrivato a scontare uno scenario molto aggressivo, le aspettative di inflazione restano ancorate e i salari non stanno incorporando lo shock energetico.

Sul piano strutturale restiamo però convinti di essere in un regime di “fiscal dominance”. Con debito pubblico intorno al 100% del PIL e un costo del debito di questa entità, lo scenario più probabile per gli USA è mantenere i tassi reali bassi.

L’Italia: quale effetto su crescita e PIL

Per l’Italia, ci aspettiamo una crescita modesta ma resiliente: un PIL reale in aumento del +0.8/+0.9% nel 2026 e +0.5% nel 2027, frenato in parte da energia più cara e condizioni finanziarie più restrittive.

Le midterm americane incidono su questo quadro attraverso tre canali:

• Commercio. Gli Stati Uniti sono il secondo mercato di sbocco dell’export italiano. Meccanica, farmaceutica, agroalimentare, vini e alcolici, moda. L’impatto delle midterm sulle politiche tariffarie potrebbe essere relativamente limitato: la sentenza della Corte Suprema e l’avvio dei rimborsi hanno già ridimensionato parte delle misure introdotte, riducendo il rischio di nuovi aumenti generalizzati dei dazi. Restano possibili interventi settoriali, ma non ci attendiamo cambiamenti sostanziali legati al risultato elettorale.
• Tassi. Una riduzione del premio per il rischio sui Treasury si trasmette ai rendimenti europei e quindi al costo del credito per famiglie e imprese e alla spesa per interessi dello Stato, con un debito che nel 2027 toccherà il picco intorno al 138% del PIL.
• Energia. Un Congresso democratico potrebbe frenare la guerra con l’Iran. Un petrolio più basso sarebbe il beneficio più rilevante per un Paese importatore come il nostro, anche se, per i tempi di ripristino della capacità di raffinazione, l’effetto sull’economia reale arriverebbe solo dopo alcuni mesi.

Mettendo insieme questi elementi, la nostra stima indicativa è che lo scenario democratico valga per l’Italia un contributo netto positivo ma modesto. Il contributo verrebbe soprattutto da tassi ed energia, in parte compensati da una domanda americana meno vivace. Il governo diviso si collocherebbe a metà strada, con un impatto sostanzialmente neutro. Sul commercio l’impatto sarebbe limitato, perché i margini della Casa Bianca sui dazi sono già stati ridotti dalla Corte Suprema; sui tassi il beneficio sarebbe minore, ma lo stallo legislativo eviterebbe sorprese negative sulla domanda americana. In altre parole, per la crescita italiana le midterm sono un fattore di secondo ordine rispetto a prezzo dell’energia, politica della BCE e scadenze politiche europee. Le presidenziali francesi della primavera 2027 e, da noi, le politiche del 2027 con la nuova legge elettorale sono elementi di maggiore attenzione.

BTP. Lo spread con il Bund è risalito dal minimo di 59 punti base di gennaio a un’area tra 105 e 120, ma per contagio dalla Francia più che per fattori domestici: oggi l’OAT francese rende più del BTP, un’inversione impensabile fino a pochi anni fa. I fondamentali italiani tengono: deficit 2026 al 2%, possibile uscita dalla procedura per deficit eccessivo, un giudizio di S&P atteso per il 13 novembre con outlook positivo, e la domanda di titoli governativi italiani (sia istituzionale che retail) resta solida. Il voto americano agisce sul BTP soprattutto attraverso il canale dei tassi globali: un calo del premio per il rischio sui Treasury aiuterebbe Bund e BTP.

Conclusioni

Il messaggio per gli investitori è di non farsi guidare dall’emotività del risultato. Nel breve è ragionevole attendersi volatilità. Nel medio periodo, che si tratti di un Congresso interamente democratico o di un governo diviso, una Washington meno capace di approvare nuove manovre in deficit è una buona notizia per i tassi e, per questa via, per le valutazioni azionarie, in particolare in Europa. La differenza tra i due scenari sta più nell’intensità che nella direzione: più beneficio sui tassi con il primo, più stabilità legislativa, storicamente gradita alle Borse, con il secondo.

A sostenere il quadro ci sono due convinzioni che vanno oltre il voto. La prima è che la corsa all’AI è una priorità strategica americana, che nessuna maggioranza al Congresso metterà in discussione e che il Tesoro difenderà anche sul fronte dei tassi. La seconda è che l’usura dei conflitti rende più probabile una de-escalation che un’escalation, pur con una normalizzazione dell’energia che richiederà tempo. Restiamo positivi sulle Borse, con un posizionamento disciplinato e un monitoraggio stretto dei rischi, perché gli scenari restano binari.

Siamo tatticamente positivi sui governativi e sul BTP, che offre un rendimento interessante sul tratto intermedio. I rischi da monitorare: un ulteriore rialzo del petrolio, un rallentamento degli investimenti in AI per l’aumento del loro costo di finanziamento e il rischio politico francese.

*CEO di EQUITA